¿Qué está pasando en Argentina y el mundo?
El viernes pasado el BCRA finalmente anunció la concertación de la operación de REPO con cinco bancos internacionales (no trascendieron los nombres) por USD 1.000 millones. Si bien el monto resulta inferior a lo esperado previamente, la autoridad monetaria comunicó que recibieron ofertas por USD 2.850 millones y decidieron tomar solo una parte “en vista de la evolución favorable de sus reservas internacionales”.
De acuerdo a la información disponible, la operación se instrumentó con la emisión de títulos BOPREAL Serie 1-D, con un plazo final de 2 años y 4 meses (consistente con el plazo de vida del colateral). Por la operación de REPO el BCRA pagará una tasa de interés equivalente a la tasa SOFR en USD más un spread de 4,75%, que “considerando los swaps de tasa de interés fija-flotante cotizados en el mercado internacional al mismo plazo del REPO el costo equivale a una tasa fija del 8,8% anual”.
Dado que el plazo del REPO supera los 12 meses, permite lograr una mejora en el margen en el nivel de reservas netas (sólo considera pasivos de corto plazo) e “incrementar su flexibilidad para mitigar desbalances entre la oferta y la demanda de divisas en el mercado de cambios local…”. Se descuenta que el gobierno continuará interviniendo sobre los dólares financieros para sostener el esquema cambiario, más allá del impacto del pago de cupones por más de USD 4.300 millones sobre el nivel de reservas.
Un nuevo acuerdo con el FMI con fondos frescos permitiría incrementar las reservas brutas del BCRA, que cerraron la última rueda en USD 30.904 millones. En medio de las negociaciones, el propio presidente, Javier Millei, afirmó públicamente que necesitan USD 11.000/USD 12.000 millones para avanzar en la eliminación del cepo. Estos fondos llegarían a partir del nuevo acuerdo con el organismo y/o de fondos de inversión privados. El endeudamiento externo del Tesoro permitirá además la cancelación de Letras Intransferibles en cartera del BCRA, mejorando la hoja de balance de la autoridad monetaria.
En la medida que se mantenga la expectativa de mercado sobre el posible nuevo acuerdo, debería esperarse menor volatilidad sobre los dólares financieros, tras la suba reciente registrada durante la última quincena de 2023. Al cierre del jueves cerraron en niveles MEP $ 1.164 (-0,1% semanal) y CCL $ 1.185 (+0,5% semanal), con las brechas que se sostienen en torno al 13% y 15%, respectivamente. En las últimas rueda el BCRA volvió a comprar dólares (+USD 234 millones) y acumula en lo que va de la semana compras por USD 511 millones.
En el plano internacional, se mantiene la tendencia de las últimas semanas, con el dólar apreciándose contra las principales monedas (EUR/USD 1,03) y la tasa del Tesoro USA al alza. En la semana alcanzó 4,70% anual para su bono a 10 años debido a cuestiones relacionadas con la inflación, el crecimiento y las nuevas emisiones. El mercado comienza a descontar que podría pasar una buena parte de 2025 en el rango de 4,75-5,00% en un contexto de mayor volatilidad. En tanto la tasa de bonos del Tesoro chino se mantiene operando en torno al 1,6% anual, principalmente por expectativas de desaceleración de la inflación. En este escenario, el gobierno chino anunció un nuevo programa de emisión de deuda de largo plazo por 3 millones de yuanes durante 2025, con el objetivo de estimular la inversión privada y las iniciativas de fomento del consumo, en una economía que continúa ralentizando su nivel de actividad.
Por último, el Banco Central de Brasil redujo su intervención en las últimas ruedas sobre el mercado de cambios, que experimentó menos volatilidad y menos presión sobre la divisa brasilera. En lo que va de la semana su cotización bajó 3,9% y operó en torno a BRL 6,06 tras tocar 6,18 en la jornada del lunes.
Commodities: Los futuros de soja operaron este jueves con una caída acumulada de 1,3% en las últimas cinco ruedas. En el caso del trigo se mantuvo más estable, con una caída acumulada en el precio de 0,75%. En tanto el maíz operó arriba, 0,6% en el acumulado semanal. Los productores locales están liquidando maíz (y guardando soja) para cubrir las necesidades de liquidez de corto plazo.
El petróleo Brent rebotó volvió y operó el jueves por encima de los USD 77. Desde el mínimo de USD 71,75 observado en la rueda del 23 de diciembre acumula una suba de 7,3%.
View de mercado:
Curva del Tesoro: Bonares y Globales
El riesgo país finalmente perforó los 600 pbs. y cerró la rueda del jueves en 560 pbs. Las curvas pasaron a operar con rendimientos efectivos del 9%/10% a lo largo de sus puntos, tras el pago de cupones del pasado 9 de enero. Tanto la curva ley NY como la curva ley local tienen pendiente prácticamente plana, con paridades que van desde 82% al 67% en el largo plazo.
En estos niveles no pareciera haber mucho más recorrido, con algo de espacio en el tramo largo pero acotado. La reinversión de cupones en los mismos activos podría favorecer algo más de compresión, pero también es cierto que podríamos empezar a ver toma de ganancias o rebalanceo de portafolio hacia otros instrumentos con mayor potencial. Con la suba de la tasa de los bonos USA, la salida de capitales de emergentes, el bono de Brasil a 10 años pasó de operar en TIREA 5,90% a 7,10% en los últimos tres meses.
El spread por legislación sigue operando relativamente estable, en niveles mínimos en torno a los 40 pbs. en términos de TIREA (AL30/GD30). Dada la intervención sobre el AL30 (especies D y en pesos), el spread no debería registrar mucha volatilidad. Para los vencimientos 2035 el spread cerró en torno a los 20 pbs., en línea con lo observado en las últimas ruedas.
El flujo de FCIs registró ruedas fuertemente positivas, en la previa al pago de cupones. Habrá que seguir monitoreando la tendencia en los próximos días.
Ganancia (pérdida) potencial según tasa de descuento
Curva del BCRA: Bopreales
La curva Bopreal bajo cotización MEP volvió a comprimir en las últimas ruedas, en promedio 40 pbs. para sus especies más largas. El BPY6D pasó a operar en niveles mínimos en torno a TIREA 7,5%. mientras que el rendimiento del BPD7D comprimió 70 pbs. y cerró en TIREA 8,7%.
En términos de spreads de rendimiento, por la mayor compresión en la curva del BCRA, BPY26/AL30D cerró en -280 pbs.
En relación a los segmentos de la curva Bopreal, en la última semana volvió a ampliarse el spread rendimientos entre las series más largas (BPD7D/ BPY6D), que operó en torno a los 120 pbs. Para inversores que buscan menos volatilidad que la registrada en la curva del Tesoro, la serie larga es una buena opción, rindiendo en línea o por encima de corporativos. Para devengar flujo a tasas más cercanas al 10%, con mayor volatilidad y apostando a la continuidad del momentum positivo de mercado, resulta más atractivo el AL30 con la misma duration.
Obligaciones negociables: Ley extranjera y Ley Local
Semana prácticamente estable para las ON ley extranjera bajo cotización MEP, en especial para el tramo largo que operó en niveles similares, comprimiendo algunos créditos en el margen.
En términos relativos, por cotización en la curva seguimos ponderando TLCMO (Telecom) que opera arriba de TIREA 8,0%; YMCXO (YPF) en 7,7% e YPF Luz (más larga) en 7,9%. En términos de paridad, el tramo medio/largo de la curva opera en torno a 108%, caro en términos históricos, pero con baja volatilidad en los últimos meses producto del programa económico vigente.
En relación a la curva ley local, mucha más volatilidad dada la más corta duration y la menor profundidad de mercado. En el tramo largo créditos AA/AA más líquidos continúan operando por debajo de la curva ley extranjera, entre 50 pbs/100 pbs.
Por último, en relación a la oferta primaria de títulos se destaca la colocación de YPF en los mercados internacionales. Recibió ofertas por casi USD 2.000 millones y adjudicó USD 1.100 millones, convalidando un cupón de 8,25% anual (precio 98,561%). El capital será amortizado en 3 cuotas anuales y consecutivas (30% ene-2032, 30% ene-2033 y 40% ene-2034).
Con el producido de la colocación, la compañía buscará rescatar su ON YCA6P (vence en julio de este año). La oferta de recompra es de USD 1.019,5 por cada 1.000 nominales más intereses corridos al 15 de enero. Contemplando intereses corridos a la fecha prevista de cierre de USD 39,43 por cada 1.000 VN, el precio total sería de USD 1.058,93. En la última rueda operó en ByMA en torno a USD 1.067 (precio dirty), por lo que a estos precios la oferta no sería favorable para el inversor (-0,75% sobre precio actual de mercado).
Instrumentos emitidos bajo legislación extranjera.
ANEXO: Obligaciones Negociables: Resumen condiciones técnicas.
